Promessa é dúvida




"Nós estamos desapontados com o comunicado recente dos níveis de produção da OGX e muito desapontados com o management pela insistência em fixar previamente metas de produção." Críticas desse tipo, como a feita pela equipe de análise da Bradesco Corretora, invadiram os relatórios no último mês. Boa parte devido aos números frustrantes divulgados pela OGX, mas não só. A incorporadora imobiliária PDG Realty foi outra que decepcionou o mercado, ao cortar significativamente suas metas de lançamento.
No fim de junho, a OGX informou que, após cinco meses de testes, passou a trabalhar com um nível de produção em Tubarão Azul de 5 mil barris de óleo equivalente (boe) por dia por poço, um terço do volume mínimo indicado pela própria companhia. Como consequência, nos dois pregões seguintes ao comunicado, as ações caíram quase 40%, batendo em R$ 5,05, e passaram a ser alvo de revisões dos analistas (leia mais em reportagem nesta página).
Bradesco, Deutsche Bank, Santander, Goldman Sachs e Itaú BBA estão entre os que alteraram suas estimativas. Só que essa não é a primeira vez que analistas e investidores se decepcionam com a OGX. Em abril do ano passado, o gatilho foi a divulgação de um relatório sobre as reservas potenciais da certificadora DeGolyer & MacNaughton (D&M), com estimativas sobre recursos contingentes e grau de incerteza piores que as sinalizações. No dia seguinte ao comunicado, os papéis caíram mais de 17%.
Com PDG Realty ocorreu o mesmo. No último dia 10, a companhia cortou praticamente pela metade sua meta de lançamentos para este ano, da faixa de R$ 8 bilhões a R$ 9 bilhões para R$ 4 bilhões a R$ 5 bilhões. A reação do papel foi de queda superior a 10% em único pregão, para R$ 3,02.
Esses não são casos isolados. Na última prévia operacional, outras construtoras revisaram metas, entre elas Gafisa e Cyrela. Petrobras é outra que convive com o mau humor do mercado, entre outros fatores, por não cumprir meta de produção pelo menos desde 2003.
Mas se o mercado é carregado de histórias de decepção, por que as empresas seguem divulgando projeções e fixando metas difíceis de serem cumpridas? Mais: por que os analistas e investidores continuam comprando essas histórias? Tudo está ligado à necessidade de controlar o futuro, afirma Aquiles Mosca, estrategista de investimentos pessoais do Santander Asset Management. "Como o ser humano tem dificuldade de lidar com a incerteza, precisa criar modelos matemáticos para ter um certo conforto", explica. Mas tudo não passa de "ilusão de controle", já que projetar é algo, por natureza, difícil de ser feito, diz.
Num exercício rápido feito para avaliar o índice de acerto das projeções para PIB e inflação feitas 12 meses atrás pelos Top 5 do boletim Focus, Mosca conta que a margem de erro da instituição que mais acertou foi de 32% e a da que menos acertou, de 79%. No grupo dos Top 5 estão as instituições com o menor índice de erro. Outro exemplo de que projetar não é algo trivial: em meados de 2011, as instituições financeiras trabalhavam com uma taxa Selic de 10% no fim deste ano. O juro já está em 8% ao ano, e a expectativa é de que continue caindo para a casa dos 7%.
Mosca lembra, contudo, que esses especialistas, quando perguntados sobre a confiança de suas projeções, costumam informar índices que giram entre 90% e 95%. Nas finanças comportamentais, diz, a explicação está nos excessos de otimismo e confiança natos do ser humano. Durante o processo evolutivo, essas características foram importantes para a sobrevivência, explica, mas hoje podem ter efeitos danosos. Isso vale principalmente quando o que está em jogo são as habilidades do indivíduo, entre elas fazer projeções.
Estudioso das finanças comportamentais, James Montier, hoje membro do comitê de alocação de ativos da GMO - gestora americana com mais de US$ 100 bilhões em ativos -, costuma dizer nas suas cartas que fazer projeções é uma perda de tempo. Em relação aos analistas, segundo ele, não há evidências de que são capazes de fazer projeções corretas para o curto ou o longo prazo.
Em 2008, quando estava no Société Générale, Montier apresentou um estudo do período de 1985 a 2007 com projeções de analistas para ações americanas. Para o grupo das ações de "crescimento", as estimativas de alta dos lucros eram de 17% ao ano, percentual superior à taxa média de 16% alcançada nos cinco anos anteriores, mas muito longe do que foi entregue pelas empresas, de 7% na média.
Marco Bonomo, sócio da Behavior Capital Management, gestora cuja filosofia de investimento se baseia nas finanças comportamentais, diz que, assim como a administração das empresas, os analistas também estão sujeitos ao viés otimista do ser humano. No entanto, segundo ele, há outra razão para o analista ser otimista, "que é manter uma boa relação com a empresa". "Isso fica evidente quando se nota em estudos que a competição diminui o viés", diz. Ele destaca ainda que há evidências de que os analistas, especialmente os mais jovens, assumem o "comportamento de manada", ou seja, agem como a maioria.
Mas como ficam as empresas que baseiam seus orçamentos em projeções macroeconômicas? E os investidores que compram as histórias das companhias que não conseguem entregar o que prometem? Para Mosca, do Santander, partindo-se do pressuposto que não há má fé, essas informações são as melhores disponíveis e, assim, não há problema em usá-las. Mas é preciso ter em mente que as projeções são falhas, não só por se tratar de futuro, mas porque há variáveis impossíveis de prever, como o comportamento de investidores. "Não é por que tenho um modelo que vou confiar 100% nele", diz.
"Tudo é uma questão de expectativas", avalia Flavio Sznajder, sócio da Bogari Capital. Se elas são elevadas, a chance de decepção é maior. Mas se envolvem uma agenda bem fundamentada e realista, fica menos provável uma decepção. "No mundo dos investimentos, a gestão da expectativa dos agentes é fundamental", destaca a Bogari em carta referente aos meses de maio e junho.
Do ponto de vista das empresas, acredita a gestora, alinhar as expectativas dos investidores com as suas reais possibilidades tem um papel importante na relação com o mercado. Há, contudo, situações em que a administração tem interesse em valorizar a companhia no curto prazo, diz Sznajder. Isso vale especialmente para empresas de alto crescimento, que não são óbvias ou estão abrindo capital.
Só que quando as expectativas não são atendidas, os investidores tendem a ficar menos tolerantes até o ponto de perderem a confiança. "Talvez o exemplo mais claro dessa dinâmica esteja refletido na volatilidade das empresas X (do grupo EBX)", destaca a Bogari. "A genialidade do controlador é indiscutível. Raros foram os empresários que atingiram seus feitos e em tão pouco tempo. Entretanto, a realidade está aí. Os projetos são ambiciosos, de longa maturação e com muitas incertezas. A manutenção de um nível elevado de expectativas junto ao mercado facilita a captação de recursos no curto prazo, mas fere a credibilidade no longo. E esse ajuste acabou impactando fortemente as ações do grupo", conclui Bogari.

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